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运营商预计将是今年通信板块最重要的投资方向。三大运营商此前在成长业务快速发展、加快数字经济建设、探索“中特估”等多轮催化下，进入了上行通道。但目前横向与全球其他主流运营商相比，纵向与历史水平相比，三大运营商估值仍处偏低状态。作为优质国企的代表，三大运营商的治理能力及竞争力一直都名列前茅，有望核心受益于“中特估”，从而得到估值修复。此外，三大运营商无论是在经营规模上还是技术能力上，均已经走在全球运营商行业的前列，特别是中国移动的营收体量已经成为全球运营商第一大，我们认为，目前三大运营商的估值与实际的市场地位是不相符的，既没有充分反映传统业务规模，也未充分反应其在数字经济、AI 等多领域成长为科技创新公司的新定位，未来具有较大的向上提升空间。业务上，传统基础业务稳步发展，新业务贡献成长弹性。特别是IDC、物联网、ICT、行业云等产业数字化领域，受益于数字化经济发展需求，下游对算力、上云和数据要素需求的持续提升，产业数字化类业务收入快速增长，营收占比逐年攀升，新业务发展态势良好，未来有望持续推动运营商整体收入结构的进一步优化，凸显成长弹性。

AI 带来的生产力革新与商业模式升级，三大运营商早已具有深厚积累。AI 进入iPhone 时刻，产品形态和应用边界不断拓宽。根据艾瑞咨询，2022 年我国人工智能产业规模达到1958 亿元，预计到2027 年产业规模将达到6122 亿元，2022-2027 年CAGR 为25.6%，2026 年人工智能行业渗透率将达到20%。以微软、百度为代表的传统软件互联网巨头，以及海外主流运营商，均已在AI 产业链进行多方位布局。国内运营商也同样具有深厚积累，中国电信的星河AI平台、天翼云智能计算平台“云骁”，中国移动的“九天”人工智能平台，中国联通的全栈自主创新 AI 智算中心等相关业务产品，均是运营商在AI 产业投入布局多年的成果，在细分领域中具有较明显的领先优势。

运营商布局AI 可实现对内对外的高效赋能。对内层面，可以实现提质增效，实现高质量发展，符合国家对深化国资国企改革，推动国资国企持续高质量发展的部署。AI 目前在智能客服、自智网络、智能内容推荐等生产运营和自有业务等领域得到了广泛应用，能够有效提质增效，助力三大运营商的高质量发展。对外层面，可以提供泛在AI 服 务，满足多层级智算需求。我们认为运营商的AI 能力对外可以提供三个层级两种模式的落地，可以实现像使用移动通信服务一样使用人工智能。

大模型或是运营商下一发力方向，有望实现相应的突破。当前我国数字基础设施正向着大模型基础设施建设阶段演进，运营商在现有的连接和算力资源基础上，建设大模型基础设施，满足未来大模型训练和推理需求，有望打造继云业务之后的新增长点。大模型部署难度大成本高，需要直面六堵墙的挑战，其发展已经由最初的技术密集型向资源密集型进行转变。大模型的竞争将逐渐演变为各参与方在大规模算力资源层面的竞争，以及对开发部署成本接受支持能力的比拼。运营商凭借经营规模大、投入实力强、算力资源丰富等优势，具有较强的竞争实力。政企客户作为潜在用户对大模型安全问题高度关注，运营商天然在安全可信、合法合规、自主化等领域具有核心优势，因此可以很好地承接相关需求，实现业务快速发展。运营商在AI 大模型已有相关布局，我们认为，未来各运营商有望持续加大在大模型领域的布局与投入，实现相应的突破，打造新的业务增长点。

重点推荐：中国移动、中国电信、中国联通

风险提示：宏观经济风险，运营商传统基础业务大幅下滑，运营商新业务拓展不及预期，运营商AI 业务推进不及预期。